上市公司控制權
上市公司控制權指能夠?qū)ι鲜泄�司股東大會的決議產(chǎn)生重大影響或者能夠?qū)嶋H支配上市公司行為的權力[1]。上市公司收購即通過直接持有上市公司股份或通過投資關系、協(xié)議或者其他安排取得上市公司控制權的行為。
根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第84條規(guī)定，有下列情形之一的，認定為擁有上市公司控制權：
（1）投資者為上市公司持股50%以上的控股股東；
（2）投資者可以實際支配上市公司股份表決權超過30%；
（3）投資者通過實際支配上市公司股份表決權能夠決定公司董事會半數(shù)以上成員選任；
（4）投資者依其可實際支配的上市公司股份表決權足以對公司股東大會的決議產(chǎn)生重大影響。
是否能對股東大會決議產(chǎn)生重大影響應根據(jù)該上市公司的股份分布情況進行具體分析，并無具體標準。但一般來說，該投資者或 其控制的主體應為上市公司第一大股東且持股至少超過20%。
[1] 《<首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法>第十二條“實際控制人沒有發(fā)生變更”的理解和適用》規(guī)定“公司控制權是能夠?qū)�股東大會的決議產(chǎn)生重大影響或者能夠?qū)嶋H支配公司行為的權力，其淵源是對公司的直接或者間接的股權投資關系。因此，認定公司控制權的歸屬，既需要審查相應的股權投資關系，也需要根據(jù)個案的實際情況，綜合對發(fā)行人股東大會、董事會決議的實質(zhì)影響、對董事和高級管理人員的提名及任免所起的作用等因素進行分析判斷”。
2018年，受金融“去杠桿”、監(jiān)管政策等影響，A股持續(xù)低迷，收購上市公司控制權的交易愈發(fā)活躍，據(jù)統(tǒng)計，2018年A股控制權發(fā)生變更的上市公司共有95家，較2017年增長34%，其中受讓為國資的占比接近三分之一，2019年該趨勢仍在延續(xù)。
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取得上市公司控制權的路徑
收購上市公司的路徑可分為直接收購和間接收購。直接收購是指收購標的為上市公司股份，收購完成后，收購人成為上市公司的控股股東或相對控股股東。間接收購的收購標的不是上市公司的股份，收購完成后收購人不是上市公司的股東，而是通過持有上市公司控股股東的股權，或者通過協(xié)議、其他安排取得對上市公司股東的控制權，進而間接控制上市公司。
收購人包括投資者及與其一致行動的他人。收購人有下列情形之一的，不得收購上市公司：
（1）收購人負有數(shù)額較大債務，到期未清償，且處于持續(xù)狀態(tài)；
（2）收購人最近3年有重大違法行為或者涉嫌有重大違法行為；
（3）收購人最近3年有嚴重的證券市場失信行為；
（4）收購人為自然人的，存在《公司法》第一百四十六條規(guī)定情形；
（5）法律、行政法規(guī)規(guī)定以及中國證監(jiān)會認定的不得收購上市公司的其他情形。

（一）直接收購
1. 協(xié)議收購
協(xié)議收購即收購方協(xié)議受讓上市公司股份。協(xié)議收購的交易價格不得低于轉讓協(xié)議簽署日（當日為非交易日的順延至次一交易日）上市公司股份大宗交易價格范圍的下限。交易價款支付方式由交易雙方協(xié)商確定。轉讓協(xié)議生效后過戶前需報交易所取得確認意見。
協(xié)議收購，收購人每次收購的股份不得低于上市公司已發(fā)行股份的5%；收購人協(xié)議收購的股份達到該公司已發(fā)行股份的 30%時，繼續(xù)進行收購的，應當向該上市公司的股東發(fā)出全面要約或者部分要約；收購人擬通過協(xié)議收購一個上市公司的股份超過30%的，超過30%的部分，應當改以要約方式進行；但符合規(guī)定情形的，收購人可以向中國證監(jiān)會申請免除發(fā)出要約。收購人在取得中國證監(jiān)會豁免后，履行其收購協(xié)議；未取得中國證監(jiān)會豁免且擬繼續(xù)履行其收購協(xié)議的，或者不申請豁免的，在履行其收購協(xié)議前，應當發(fā)出全面要約。
2. 二級市場增持
二級市場增持即收購人在二級市場通過集中競價或者大宗交易方式買入上市公司股票。二級市場增持的優(yōu)點是，屬于標準化市場交易，無需進行談判、履行交割前置義務等復雜程序，在無需信息披露的收購比例范圍內(nèi)，收購行為隱蔽。缺點是增持股份達到上市公司總股本5%時以及達到5%后，每增加或者減少5%需要公告，且公告前不得再行買賣該上市公司股票，公司股票價格可能產(chǎn)生波動，進而影響收購成本。

3. 要約收購
要約收購是指收購人向上市公司所有股東發(fā)出收購全部股份（全面要約）或部分股份（部分要約）的要約。要約收購，預定收購的股份比例不得低于上市公司已發(fā)行股份的5%。要約收購的價格不得低于要約收購提示性公告日前6個月內(nèi)收購人取得該種股票所支付的最高價格。收購人可以以現(xiàn)金、證券、現(xiàn)金與證券相結合的方式支付價款，以證券支付收購價款的，應當同時提供現(xiàn)金方式供被收購公司股東選擇；申請但未取得豁免而發(fā)出全面要約的，應當以現(xiàn)金支付收購價款；因此要約收購需要充沛的現(xiàn)金。
全面要約收購，收購后存在上市公司股份分布不再滿足上市要求而終止上市的風險。因此，應盡可能避免采用全面要約收購。
收購人被動發(fā)出全面要約的情形為：
（1）收購人擬通過協(xié)議方式收購一個上市公司的股份超過30%的，超過30%的部分，應當改以要約方式進行；符合規(guī)定情形的，收購人可以向中國證監(jiān)會申請免除發(fā)出要約。收購人未取得中國證監(jiān)會豁免且擬繼續(xù)履行其收購協(xié)議的，或者不申請豁免的，在履行其收購協(xié)議前，應當發(fā)出全面要約。
（2）收購人雖不是上市公司的股東，但通過投資關系、協(xié)議、其他安排導致其擁有權益的股份超過該公司已發(fā)行股份的 30%的（間接收購），應當向該公司所有股東發(fā)出全面要約。收購人應盡量避免以上兩種情況的發(fā)生。
下列情況導致收購人持有上市公司30%以上股份的，無需申請要約豁免且無需發(fā)出要約而可直接辦理股份轉讓過戶手續(xù)：（1）經(jīng)上市公司股東大會非關聯(lián)股東批準，投資者取得上市公司向其發(fā)行的新股，導致其在該公司擁有權益的股份超過該公司已發(fā)行股份的30％，投資者承諾3年內(nèi)不轉讓本次向其發(fā)行的新股，且公司股東大會同意投資者免于發(fā)出要約的；（2）在一個上市公司中擁有權益的股份達到或者超過該公司已發(fā)行股份的30%的，自上述事實發(fā)生之日起一年后，每12個月內(nèi)增持不超過該公司已發(fā)行股份的2%的股份的；（3）在一個上市公司中擁有權益的股份達到或者超過該公司已發(fā)行股份的50%的，繼續(xù)增加其在該公司擁有權益的股份不影響該公司的上市地位的。

4. 收購人認購上市公司非公開發(fā)行的股份
收購人認購上市公司非公開發(fā)行的股份，從而獲得上市公司控制權。收購人可以現(xiàn)金或非貨幣資產(chǎn)作為支付方式。上市公司非公開發(fā)行股份需要取得證監(jiān)會的核準。收購人以現(xiàn)金認購上市公司非公開發(fā)行股票的，股票發(fā)行價格不得低于發(fā)行首日前20個交易日交易均價的90%；收購人以非貨幣資產(chǎn)認購上市公司非公開發(fā)行股票的，股票發(fā)行價格參考上市公司審議交易的董事會決議公告日前20、60或120個交易日的公司股票交易均價進行定價，不得低于上述參考市價的90%。
此種方式的優(yōu)點是可在收購時同步實現(xiàn)資產(chǎn)注入的目的。缺點是需要證監(jiān)會核準后方能實施，存在不確定性。

（二）間接收購
收購方通過取得上市公司控股股東多數(shù)股權來間接控制上市公司。取得控股股東多數(shù)股權的方式有收購、增資，也可通過協(xié)議、托管、合資成立新公司等方式控制上市公司的控股股東。間接收購交易發(fā)生在非上市公司層面，收購方式及定價均較為靈活，交易價格由交易雙方協(xié)商確定。但收購人間接收購導致其擁有權益的股份超過上市公司已發(fā)行股份的 30%的，應當向上市公司所有股東發(fā)出全面要約。
收購人在收購一家上市公司的控制權時，可以根據(jù)上市公司的市值大小、是否需要上市公司的原有業(yè)務，是否向上市公司注入新的業(yè)務及業(yè)務規(guī)模、一次注入或分步注入，交易對方的交易意愿、擬取得上市公司何種程度的控制權、收購人擁有的收購資金等因素，綜合考慮采取的收購方式，可以采用一種或同時采用多種收購方式。
以收購目的為僅收購上市公司的“殼”而剝離其原有業(yè)務，注入新的業(yè)務的收購舉例來說，如果收購人的收購資金有限，在能夠與上市公司的原實際控制人就交易條件達成一致的情況下，為保證收購目的的實現(xiàn)，收購人會采用協(xié)議收購不超過30%的股份+以新業(yè)務對應的資產(chǎn)認購上市公司非公開發(fā)行的股份+上市公司出售原有業(yè)務對應的資產(chǎn)、并且三個交易互為生效條件，同時生效和實施的交易結構。
這樣安排有以下優(yōu)點：
（1）協(xié)議收購的股份未超過上市公司已發(fā)行股份的30%，不會觸發(fā)要約收購；
（2）以新業(yè)務對應的資產(chǎn)認購上市公司非公開發(fā)行的股份，即使與協(xié)議收購的股份合計超過30%，只要上市公司的股東大會同意收購人免于發(fā)出要約并且收購人承諾3年內(nèi)不轉讓本次向其發(fā)行的股份的，收購人可免于發(fā)出收購要約，并且認購新股鞏固控制權的同時實現(xiàn)了資產(chǎn)注入；
（3）同時實現(xiàn)了上市公司原資產(chǎn)的剝離；
（4）可有效減少收購所需現(xiàn)金。
借殼上市
（一）借殼上市的定義
所謂借殼上市，對一家上市公司而言，是指同時具備以下兩個條件的情形：（1）上市公司控制權發(fā)生變更，即擁有一家上市公司控制權的投資人由A變成B；（2）自上市公司控制權變更之日起60個月內(nèi)（含上市公司控制權發(fā)生變更的同時）上市公司向投資人B或其關聯(lián)方購買資產(chǎn)，導致上市公司發(fā)生根本變化。這里的根本變化是指《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第13條[1]規(guī)定的根本變化情形之一。
在計算《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第13條規(guī)定的比例以判斷是否導致上市公司發(fā)生根本變化，亦即是否構成借殼上市時，執(zhí)行下列原則：
a.累計首次原則：即上市公司控制權發(fā)生變更之日起60個月內(nèi)（含上市公司控制權發(fā)生變更的同時），向收購人及其關聯(lián)人購買的資產(chǎn)所對應的資產(chǎn)總額、資產(chǎn)凈額、營業(yè)收入或凈利潤，占上市公司控制權發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務會計報告的相應指標的比例累計首次達到100%以上的，或者所對應的發(fā)行股份的數(shù)量，占上市公司首次向收購人及其關聯(lián)人購買資產(chǎn)的董事會決議前一個交易日的股份比例累計首次達到100%以上的，合并視為一次重大資產(chǎn)重組，應當按規(guī)定申報核準；前述60個月內(nèi)分次購買資產(chǎn)的，每次所購買資產(chǎn)對應的資產(chǎn)總額、資產(chǎn)凈額、營業(yè)收入、凈利潤，以該購買事項首次公告日的前一個會計年度經(jīng)審計的相應指標為準。
這里需要注意的是：
（1）累計首次達到借殼上市標準之前已發(fā)生、并已按照規(guī)定編制并披露重大資產(chǎn)重組報告書的交易是否納入累計范圍？
（2）累計首次達到借殼上市標準時，交易除需符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定的條件外，所購買資產(chǎn)對應的經(jīng)營實體應當是股份有限公司或者有限責任公司，并且符合《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定的發(fā)行條件。那么，是累計首次達到借殼上市標準時的當次交易購買的資產(chǎn)需符合首發(fā)要求，還是包括當次交易在內(nèi)的歷次交易購買的資產(chǎn)單獨、或者合并考察需要符合首次公開發(fā)行股票的發(fā)行條件？
（3）構成借殼上市的交易經(jīng)證監(jiān)會審核通過并實施完畢后，上市公司再向收購人及其關聯(lián)方購買資產(chǎn)的，是否還將按照上述要求考察是否構成借殼上市？根據(jù)筆者的實踐以及考察市場上已發(fā)生的案例，
筆者認為：
（1）累計首次達到借殼上市標準之前已發(fā)生、并已按照規(guī)定編制并披露重大資產(chǎn)重組報告書的交易，仍然應當納入累計計算的范圍。
（2）僅要求累計首次達到借殼上市標準時的當次交易所購買的資產(chǎn)對應的經(jīng)營實體是股份有限公司或者有限責任公司，并且符合首次公開發(fā)行股票的發(fā)行條件，之前的交易無論單次或是累計均無需符合此種要求，除非證監(jiān)會認為是故意分拆交易以規(guī)避審核要求。
（3）構成借殼上市的交易經(jīng)證監(jiān)會審核通過并實施完畢后，上市公司再向收購人及其關聯(lián)方購買資產(chǎn)的，不再考察是否構成借殼上市。
b.預期合并原則：即上市公司按累計首次原則申報重大資產(chǎn)重組方案時，如存在同業(yè)競爭或非正常關聯(lián)交易等問題，對于收購人及其關聯(lián)人為解決該等問題所制定的承諾方案，涉及未來向上市公司注入資產(chǎn)的，也將合并計算。

（二）借殼上市的審核程序
構成借殼上市的重大資產(chǎn)重組，應當由上市公司董事會依法作出決議。并提交上市公司股東大會批準；股東大會審議該交易事項時，必須經(jīng)出席會議的股東所持表決權的2/3以上通過，關聯(lián)股東應當回避表決。股東大會批準該次交易的，上市公司應當委托獨立財務顧問在股東大會作出決議后3個工作日內(nèi)向中國證監(jiān)會提出申請，由證監(jiān)會并購重組委審核。證監(jiān)會核準后，本次交易生效并實施。
[1] 《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第13條規(guī)定“上市公司自控制權發(fā)生變更之日起60個月內(nèi)，向收購人及其關聯(lián)人購買資產(chǎn)，導致上市公司發(fā)生以下根本變化情形之一的，構成重大資產(chǎn)重組，應當按照本辦法的規(guī)定報經(jīng)中國證監(jiān)會核準：（一）購買的資產(chǎn)總額占上市公司控制權發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務會計報告期末資產(chǎn)總額的比例達到100%以上；（二）購買的資產(chǎn)在最近一個會計年度所產(chǎn)生的營業(yè)收入占上市公司控制權發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務會計報告營業(yè)收入的比例達到100%以上；（三）購買的資產(chǎn)在最近一個會計年度所產(chǎn)生的凈利潤占上市公司控制權發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務會計報告凈利潤的比例達到100%以上；（四）購買的資產(chǎn)凈額占上市公司控制權發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務會計報告期末凈資產(chǎn)額的比例達到100%以上；（五）為購買資產(chǎn)發(fā)行的股份占上市公司首次向收購人及其關聯(lián)人購買資產(chǎn)的董事會決議前一個交易日的股份的比例達到100%以上；（六）上市公司向收購人及其關聯(lián)人購買資產(chǎn)雖未達到本款第（一）至第（五）項標準，但可能導致上市公司主營業(yè)務發(fā)生根本變化；（七）中國證監(jiān)會認定的可能導致上市公司發(fā)生根本變化的其他情形”。
信息披露
上市公司控制權變更屬于需要以臨時報告作出信息披露的重大事項，包括持有上市公司控制權的實際控制人，其持有的控制權發(fā)生變更的；以及其持有股份發(fā)生超過上市公司已發(fā)行股份的5%（含）以上的變化兩種情形。信息披露的原則是信息披露義務人應當真實、準確、完整、及時、公平地同時向所有投資者公開披露信息，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。在內(nèi)幕信息依法披露前，任何知情人不得公開或者泄露該信息，不得利用該信息進行內(nèi)幕交易。信息披露義務人應當在至少一家中國證監(jiān)會指定媒體上依法披露信息；在其他媒體上進行披露的，披露內(nèi)容應當一致，披露時間不得早于指定媒體的披露時間。
與上市公司重大事項相應的停復牌制度，主要功能是保證信息披露的及時、公平，提示重大風險，防控內(nèi)幕交易，鎖定交易價格。
信息披露合法合規(guī)、不存在內(nèi)幕交易、交易價格均是影響收購上市公司控制權交易能否成功的關鍵因素。

（一）信息披露義務人、信息披露義務的發(fā)生時間
在收購上市公司控制權的交易中，收購人、上市公司的控股股東/實際控制人及其一致行動人、上市公司均是信息披露義務人。
收購人擁有權益的股份首次達到上市公司已發(fā)行股份的5%時，以及之后收購人擁有權益的股份每增加或減少5%時，應自該事實發(fā)生之日[1]起3日內(nèi)編制權益變動報告書，向中國證監(jiān)會、證券交易所提交書面報告，通知該上市公司，并予公告。收購人在一個上市公司中擁有的權益，包括登記在其名下的股份和雖未登記在其名下但該投資者可以實際支配表決權的股份。
上市公司控股股東/實際控制人及其一致行動人應當在前款所述時間內(nèi)及時、準確地告知上市公司涉及公司股份權益轉讓的事宜，并配合上市公司做好信息披露工作。
上市公司應當在最先發(fā)生的以下任一時點，及時履行重大事件的信息披露義務：
（1）董事會或者監(jiān)事會就該重大事件形成決議時；
（2）有關各方就該重大事件簽署意向書或者協(xié)議時；
（3）董事、監(jiān)事或者高級管理人員知悉該重大事件發(fā)生并報告時。
在前款規(guī)定的時點之前出現(xiàn)下列情形之一的，上市公司應當及時披露相關事項的現(xiàn)狀、可能影響事件進展的風險因素：
（1）該重大事件難以保密；
（2）該重大事件已經(jīng)泄露或者市場出現(xiàn)傳聞；
（3）公司證券及其衍生品種出現(xiàn)異常交易情況。
上市公司控制權變更停牌的，停牌期間信息披露義務人仍應履行信息披露義務。

（二）信息披露的內(nèi)容
需披露的權益變動報告書分為簡式權益變動報告書和詳式權益變動報告書。
收購人不是上市公司的第一大股東或者實際控制人，其擁有權益的股份達到或者超過該公司已發(fā)行股份的5%，但未達到20%的，應當編制包括下列內(nèi)容的簡式權益變動報告書：
（1）投資者及其一致行動人的姓名、住所；投資者及其一致行動人為法人的，其名稱、注冊地及法定代表人；
（2）持股目的，是否有意在未來12個月內(nèi)繼續(xù)增加其在上市公司中擁有的權益；
（3）上市公司的名稱、股票的種類、數(shù)量、比例；
（4）在上市公司中擁有權益的股份達到或者超過上市公司已發(fā)行股份的5%或者擁有權益的股份增減變化達到5%的時間及方式；
（5）權益變動事實發(fā)生之日前6個月內(nèi)通過證券交易所的證券交易買賣該公司股票的簡要情況；
（6）中國證監(jiān)會、證券交易所要求披露的其他內(nèi)容。
收購人為上市公司第一大股東或者實際控制人，其擁有權益的股份達到或者超過一個上市公司已發(fā)行股份的5%，但未達到20%的，或者收購人擁有權益的股份達到或者超過一個上市公司已發(fā)行股份的20%但未超過30%的，應當編制詳式權益變動報告書，除須披露前款規(guī)定的信息外，還應當披露以下內(nèi)容：
（1）投資者及其一致行動人的控股股東、實際控制人及其股權控制關系結構圖；
（2）取得相關股份的價格、所需資金額、資金來源，或者其他支付安排；
（3）投資者、一致行動人及其控股股東、實際控制人所從事的業(yè)務與上市公司的業(yè)務是否存在同業(yè)競爭或者潛在的同業(yè)競爭，是否存在持續(xù)關聯(lián)交易；存在同業(yè)競爭或者持續(xù)關聯(lián)交易的，是否已做出相應的安排，確保投資者、一致行動人及其關聯(lián)方與上市公司之間避免同業(yè)競爭以及保持上市公司的獨立性；
（4）未來12個月內(nèi)對上市公司資產(chǎn)、業(yè)務、人員、組織結構、公司章程等進行調(diào)整的后續(xù)計劃；
（5）前24個月內(nèi)投資者及其一致行動人與上市公司之間的重大交易；
（6）不存在《上市公司收購管理辦法》第六條[2]規(guī)定的情形；
（7）能夠按照《上市公司收購管理辦法》第五十條[3]的規(guī)定提供相關文件。
收購人擬收購的股份超過上市公司發(fā)行股份總數(shù)的30%的，以要約方式收購的、或者經(jīng)豁免以協(xié)議方式收購的，需披露收購報告書。收購報告書包括以下內(nèi)容：
（1）收購人的姓名、住所；收購人為法人的，其名稱、注冊地及法定代表人，與其控股股東、實際控制人之間的股權控制關系結構圖；
（2）收購人關于收購的決定及收購目的，是否擬在未來 12個月內(nèi)繼續(xù)增持；
（3）上市公司的名稱、收購股份的種類；
（4）預定收購股份的數(shù)量和比例；
（5）收購價格；
（6）收購所需資金額、資金來源及資金保證，或者其他支付安排；
（7）收購要約約定的條件；（僅要約收購需要）
（8）收購期限；（僅要約收購需要）
（9）公告收購報告書時持有被收購公司的股份數(shù)量、比例；
（10）本次收購對上市公司的影響分析，包括收購人及其關聯(lián)方所從事的業(yè)務與上市公司的業(yè)務是否存在同業(yè)競爭或者潛在的同業(yè)競爭，是否存在持續(xù)關聯(lián)交易；存在同業(yè)競爭或者持續(xù)關聯(lián)交易的，收購人是否已作出相應的安排，確保收購人及其關聯(lián)方與上市公司之間避免同業(yè)競爭以及保持上市公司的獨立性；
（11）未來12個月內(nèi)對上市公司資產(chǎn)、業(yè)務、人員、組織結構、公司章程等進行調(diào)整的后續(xù)計劃；
（12）前24個月內(nèi)收購人及其關聯(lián)方與上市公司之間的重大交易；
（13）前6個月內(nèi)通過證券交易所的證券交易買賣被收購公司股票的情況；
（14）中國證監(jiān)會要求披露的其他內(nèi)容。
上市公司控制權收購涉及重大資產(chǎn)重組的，還應當按照《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第22條[4]的規(guī)定披露信息。
（三）停復牌規(guī)則
中國證監(jiān)會于2018年11月6日發(fā)布《關于完善上市公司股票停復牌制度的指導意見》（證監(jiān)會公告〔2018〕34號），該指導意見明確了新的停復牌原則：以不停牌為原則、停牌為例外；短期停牌為原則、長期停牌為例外；間斷性停牌為原則、連續(xù)性停牌為例外；不得以申請上市公司股票停牌代替相關各方的保密義務。之后滬、深交易所分別頒布了停復牌業(yè)務指引（征求意見稿）。
根據(jù)深圳證券交易所的征求意見稿，深圳證券交易所的上市公司籌劃控制權變更、要約收購事項的，原則上應當分階段披露籌劃進展，確有需要申請停牌的，停牌時間不得超過5個交易日。控制權變更涉及重大資產(chǎn)重組的，停牌時間不得超過10個交易日。
根據(jù)上海證券交易所的征求意見稿，上海證券交易所的上市公司籌劃控制權變更、要約收購等事項的，原則上應當分階段披露籌劃進展。確需申請停牌的，可以申請停牌不超過2個交易日。確有必要的，可以延期至5個交易日�？刂茩嘧兏�涉及重大資產(chǎn)重組的，停牌時間不得超過10個交易日。
[1] 《上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編》十八、《上市公司收購管理辦法》有在“事實發(fā)生之日”起3日內(nèi)披露上市公司收購報告書（摘要）的規(guī)定，對于“事實發(fā)生之日”怎么理解？
答：《上市公司收購管理辦法》及《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第16號-上市公司收購報告書（2014年修訂）》有“事實發(fā)生之日”起3日內(nèi)披露上市公司收購報告書（摘要）的原則規(guī)定，對此規(guī)定應當理解如下：
1.協(xié)議收購的，在達成收購協(xié)議之日起3日內(nèi)，其中共同出資設立新公司的，在達成出資協(xié)議之日起3日內(nèi)；
2.以協(xié)議等方式一致行動的，在達成一致行動協(xié)議或者其他安排之日起3日內(nèi)；
3.行政劃轉的，在獲得上市公司所在地國資部門批準之日起3日內(nèi)；
4.司法裁決的，在收到法院就公開拍賣結果裁定之日起3日內(nèi)；
5.繼承、贈與的，在法律事實發(fā)生之日起3日內(nèi)；
6.認購上市公司發(fā)行新股的，在上市公司董事會作出向收購人發(fā)行新股的具體發(fā)行方案的決議之日起3日內(nèi)。
[2] 《上市公司收購管理辦法》第六條 任何人不得利用上市公司的收購損害被收購公司及其股東的合法權益。
有下列情形之一的，不得收購上市公司：
（一）收購人負有數(shù)額較大債務，到期未清償，且處于持續(xù)狀態(tài)；
（二）收購人最近3年有重大違法行為或者涉嫌有重大違法行為；
（三）收購人最近3年有嚴重的證券市場失信行為；
（四）收購人為自然人的，存在《公司法》第一百四十六條規(guī)定情形；
（五）法律、行政法規(guī)規(guī)定以及中國證監(jiān)會認定的不得收購上市公司的其他情形。
[3] 《上市公司收購管理辦法》第五十條 收購人公告上市公司收購報告書時，應當提交以下備查文件：
（一）中國公民的身份證明，或者在中國境內(nèi)登記注冊的法人、其他組織的證明文件；
（二）基于收購人的實力和從業(yè)經(jīng)驗對上市公司后續(xù)發(fā)展計劃可行性的說明，收購人擬修改公司章程、改選公司董事會、改變或者調(diào)整公司主營業(yè)務的，還應當補充其具備規(guī)范運作上市公司的管理能力的說明；
（三）收購人及其關聯(lián)方與被收購公司存在同業(yè)競爭、關聯(lián)交易的，應提供避免同業(yè)競爭等利益沖突、保持被收購公司經(jīng)營獨立性的說明；
（四）收購人為法人或者其他組織的，其控股股東、實際控制人最近2年未變更的說明；
（五）收購人及其控股股東或?qū)嶋H控制人的核心企業(yè)和核心業(yè)務、關聯(lián)企業(yè)及主營業(yè)務的說明；收購人或其實際控制人為兩個或兩個以上的上市公司控股股東或?qū)嶋H控制人的，還應當提供其持股5%以上的上市公司以及銀行、信托公司、證券公司、保險公司等其他金融機構的情況說明；
（六）財務顧問關于收購人最近3年的誠信記錄、收購資金來源合法性、收購人具備履行相關承諾的能力以及相關信息披露內(nèi)容真實性、準確性、完整性的核查意見；收購人成立未滿3年的，財務顧問還應當提供其控股股東或者實際控制人最近3年誠信記錄的核查意見。
境外法人或者境外其他組織進行上市公司收購的，除應當提交第一款第（二）項至第（六）項規(guī)定的文件外，還應當提交以下文件：
（一）財務顧問出具的收購人符合對上市公司進行戰(zhàn)略投資的條件、具有收購上市公司的能力的核查意見；
（二）收購人接受中國司法、仲裁管轄的聲明。
[4] 《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第二十二條 上市公司應當在董事會作出重大資產(chǎn)重組決議后的次一工作日至少披露下列文件：
（一）董事會決議及獨立董事的意見；
（二）上市公司重大資產(chǎn)重組預案。
本次重組的重大資產(chǎn)重組報告書、獨立財務顧問報告、法律意見書以及重組涉及的審計報告、資產(chǎn)評估報告或者估值報告至遲應當與召開股東大會的通知同時公告。上市公司自愿披露盈利預測報告的，該報告應當經(jīng)具有相關證券業(yè)務資格的會計師事務所審核，與重大資產(chǎn)重組報告書同時公告。
反壟斷審查
收購上市公司控制權而致經(jīng)營者集中達到國務院規(guī)定的經(jīng)營者集中審查標準的，收購人應當事先向國務院反壟斷執(zhí)法機構申報，未申報的不得實施收購：
（1）參與集中的所有經(jīng)營者上一會計年度在全球范圍內(nèi)的營業(yè)額合計超過100億元人民幣，并且其中至少兩個經(jīng)營者上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額均超過4億元人民幣；
（2）參與集中的所有經(jīng)營者上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額合計超過20億元人民幣，并且其中至少兩個經(jīng)營者上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額均超過4億元人民幣。
反壟斷審查原主管部門為商務部，2018年國務院機構改革后，商務部反壟斷職能已劃轉至國家市場監(jiān)督管理總局，國家市場監(jiān)督管理總局下設反壟斷局，是反壟斷審查的主管部門。
上市公司收購同時涉及經(jīng)營者集中審查及證監(jiān)會并購重組審批的，經(jīng)營者集中審查不再作為證監(jiān)會上市公司并購重組行政許可審批的前置條件，為并聯(lián)式審批。 即上市公司可在股東大會通過重大資產(chǎn)重組后同時向證監(jiān)會報送重大資產(chǎn)重組行政許可申請和向反壟斷局報送經(jīng)營者集中審查行政許可申請，證監(jiān)會和反壟斷局對上市公司的申請實行并聯(lián)審批，審批機關獨立作出核準或不予核準的決定。并聯(lián)審批的上市公司重大資產(chǎn)重組項目，在取得全部審批部委核準前，不得實施交易。
涉及國資的收購
收購上市公司控制權的交易，涉及國資的，主要有兩類交易，一類是收購國有股東[1]所持上市公司股份；一類是國有股東收購上市公司股份。這些交易一方面需遵循前文所述的各項要求，同時因涉及國資，還需遵循國資管理的特殊要求。

（一）收購國有股東所持上市公司股份
收購國有股東所持上市公司股份，從上市股票交易方式的角度，與收購非國有股東所持上市公司股票相同，有二級市場交易、要約收購、協(xié)議轉讓三種交易方式。從國資管理的角度，收購國有股東所持上市公司股票需適用的特殊規(guī)則主要在于國資審批程序、確定受讓方、交易標的定價、價款支付四個方面。

1. 國資審批程序
國有股東轉讓所持上市公司股票，需履行的決策和審批程序為（1）國有股東內(nèi)部決策即根據(jù)法律、法規(guī)和國有股東章程由董事會/股東會批準；（2）國家出資企業(yè)或國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構批準。國家出資企業(yè)，是指國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構出資的國有獨資企業(yè)、國有獨資公司，以及國有資本控股公司；國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構，是指省級以上國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構，省級國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構報經(jīng)省級人民政府同意，可以將地市級以下有關上市公司國有股權變動的監(jiān)督管理交由地市級國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構負責。
具體來說，屬于以下情形的交易事項由國家出資企業(yè)批準，其他情形的交易事項由國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構批準：
（1）國有股東通過證券交易系統(tǒng)轉讓所持上市公司股份，未達到《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》第12條[2]規(guī)定的比例或數(shù)量的事項；
（2）國有股東所持上市公司股份在本企業(yè)集團內(nèi)部進行的無償劃轉、非公開協(xié)議轉讓事項；
（3）國有控股股東所持上市公司股份公開征集轉讓、發(fā)行可交換公司債券及所控股上市公司發(fā)行證券，未導致其持股比例低于合理持股比例的事項；國有參股股東所持上市公司股份公開征集轉讓、發(fā)行可交換公司債券事項；
（4）國有股東通過證券交易系統(tǒng)增持、協(xié)議受讓、認購上市公司發(fā)行股票等未導致上市公司控股權轉移的事項；
（5）國有股東與所控股上市公司進行資產(chǎn)重組，不屬于中國證監(jiān)會規(guī)定的重大資產(chǎn)重組范圍的事項。

2. 確定受讓方
二級市場交易方式的受讓方由交易所按照價格優(yōu)先、時間優(yōu)先的原則撮合確認；要約收購方式，受讓方發(fā)出收購要約，國有股東決定是否接受要約；協(xié)議轉讓方式，國有股東轉讓所持上市公司股份，在確定受讓方時，以公開征集受讓方為原則，以非公開協(xié)議轉讓為例外。
（1）公開征集轉讓
公開征集轉讓指國有股東公開披露信息，征集確定受讓方后轉讓上市公司股份的行為。基本程序為，國有股東履行內(nèi)部決策程序后，書面告知上市公司，由上市公司進行提示性公告。上市公司發(fā)布提示性公告后，國有股東應將轉讓方案等信息通過管理信息系統(tǒng)報送國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構。國有股東在獲得國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構同意意見后書面通知上市公司發(fā)布公開征集信息。公開征集轉讓將導致上市公司控股權轉移的，國有股東應聘請具有上市公司并購重組財務顧問業(yè)務資格的的財務顧問機構。確定受讓方后，應當及時與受讓方簽訂股份轉讓協(xié)議。轉讓協(xié)議簽訂后，按前述審批程序報國家出資企業(yè)或者國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構批準。
（2）非公開協(xié)議轉讓
非公開協(xié)議轉讓指國有股東通過與受讓方直接協(xié)商簽署協(xié)議轉讓其所持上市公司股份的方式。符合可以采取非公開協(xié)議方式的情形[3]的，國有股東在確定受讓方后，應當及時與受讓方簽訂股份轉讓協(xié)議。轉讓協(xié)議簽訂后，按前述審批程序報國家出資企業(yè)或者國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構批準。轉讓將導致上市公司控股權轉移的，國有股東應聘請具有上市公司并購重組財務顧問業(yè)務資格的財務顧問機構。

3. 交易標的定價
交易標的為上市股票，有公開市場價格，因此無需資產(chǎn)評估。國有股東轉讓所持上市公司股份的價格不得低于下列兩者之中的較高者：（1）提示性公告日前30個交易日的每日加權平均價格的算術平均值；（2）最近一個會計年度上市公司經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)值。
國有股東非公開協(xié)議轉讓上市公司股份存在下列特殊情形的，可按以下原則確定股份轉讓價格：
（1）國有股東為實施資源整合或重組上市公司，并在其所持上市公司股份轉讓完成后全部回購上市公司主業(yè)資產(chǎn)的，股份轉讓價格由國有股東根據(jù)中介機構出具的該上市公司股票價格的合理估值結果確定；
（2）為實施國有資源整合或資產(chǎn)重組，在國有股東之間轉讓且上市公司中的國有權益并不因此減少的，股份轉讓價格應當根據(jù)上市公司股票的每股凈資產(chǎn)值、凈資產(chǎn)收益率、合理的市盈率等因素合理確定。

4. 價款支付
國有股東轉讓所持上市公司股份，國有股東應在股份轉讓協(xié)議簽訂后5個工作日內(nèi)收取不低于轉讓價款30%的保證金，其余價款應在股份過戶前全部結清。在全部轉讓價款支付完畢或交由轉讓雙方共同認可的第三方妥善保管前，不得辦理股份過戶登記手續(xù)。

（二）國有股東所持上市公司股份間接轉讓
國有股東所持上市公司股份間接轉讓是指因國有股東國有產(chǎn)權轉讓或增資擴股等原因?qū)е律鲜泄�司控制權變更的行為�?br /> 國有股東擬間接轉讓上市公司控制權的，履行內(nèi)部決策程序后，應書面通知上市公司進行信息披露，一并通知上市公司申請停牌。國有股東應聘請財務顧問，對國有產(chǎn)權擬受讓方或投資人進行盡職調(diào)查，并出具盡職調(diào)查報告。
國有股東的產(chǎn)權轉讓或增資擴股應在依法成立的產(chǎn)權交易機構進行。國有股東應在產(chǎn)權轉讓或增資擴股協(xié)議簽訂后，產(chǎn)權交易機構出具交易憑證前報國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構審核批準。
國有股東產(chǎn)權轉讓或增資擴股的，應當由具有資質(zhì)的評估機構進行資產(chǎn)評估，以經(jīng)核準或備案的資產(chǎn)評估結果為定價依據(jù)。資產(chǎn)評估時，國有股東所持上市公司股份按照前述“3.交易標的定價”所述確定價值，無需評估。上市公司股份價值確定的基準日應與國有股東資產(chǎn)評估的基準日一致，且與國有股東產(chǎn)權直接持有單位對該產(chǎn)權變動決策的日期相差不得超過一個月。國有產(chǎn)權轉讓或增資擴股到產(chǎn)權交易機構掛牌時，因上市公司股價發(fā)生大幅變化等原因，導致資產(chǎn)評估報告的結論已不能反映交易標的真實價值的，原決策機構應對間接轉讓行為重新審議。

（三）國有股東收購上市公司股份
國有股東受讓上市公司股份行為主要包括國有股東通過證券交易系統(tǒng)增持、協(xié)議受讓、要約收購上市公司股份、間接受讓、認購上市公司發(fā)行股票等。上述行為除需遵守本文一至四部分所述的規(guī)則外，涉及的國資管理特殊規(guī)則主要是國資審批程序、交易標的定價兩個方面。

1. 國資審批程序
有下列情形之一的，由國家出資企業(yè)批準：
（1）國有股東通過證券交易系統(tǒng)增持、協(xié)議受讓、認購上市公司發(fā)行股票等未導致上市公司控股權轉移的事項；
（2）國有股東與上市公司進行資產(chǎn)重組，不屬于中國證監(jiān)會規(guī)定的重大資產(chǎn)重組范圍的事項。
（3）國有股東擬收購的上市公司股份未超過上市公司已發(fā)行股份的5%的。
上述情形以外的，由國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構批準。

2. 交易標的定價
國有股東收購上市公司股份的，由于上市公司股票有公開市場價格，無需有資質(zhì)的評估機構進行資產(chǎn)評估。但國有股東收購上市公司控股權的，需要聘請財務顧問對上市公司出具盡職調(diào)查報告和估值報告，估值報告是國有股東確定收購上市公司股份擬出價上限的依據(jù)。
國有股東間接收購上市公司的，需對擬收購的非上市公司標的股權聘請有資質(zhì)的評估機構進行資產(chǎn)評估，以經(jīng)國資監(jiān)管機構備案的資產(chǎn)評估結果作為定價依據(jù)。資產(chǎn)評估中涉及上市公司股份價值的，無需對上市公司進行資產(chǎn)評估，可以財務顧問的估值報告作為價值依據(jù)。
[1]《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》（國資委、財政部、證監(jiān)會令第36號）第三條 本辦法所稱國有股東是指符合以下情形之一的企業(yè)和單位，其證券賬戶標注“SS”：
（一）政府部門、機構、事業(yè)單位、境內(nèi)國有獨資或全資企業(yè)；
（二）第一款中所述單位或企業(yè)獨家持股比例超過50%，或合計持股比例超過50%，且其中之一為第一大股東的境內(nèi)企業(yè)；
（三）第二款中所述企業(yè)直接或間接持股的各級境內(nèi)獨資或全資企業(yè)。
[2] 《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》第十二條 國有股東通過證券交易系統(tǒng)轉讓上市公司股份，按照國家出資企業(yè)內(nèi)部決策程序決定，有以下情形之一的，應報國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構審核批準：
（一）國有控股股東轉讓上市公司股份可能導致持股比例低于合理持股比例的；
（二）總股本不超過10億股的上市公司，國有控股股東擬于一個會計年度內(nèi)累計凈轉讓（累計轉讓股份扣除累計增持股份后的余額，下同）達到總股本5%及以上的；總股本超過10億股的上市公司，國有控股股東擬于一個會計年度內(nèi)累計凈轉讓數(shù)量達到5000萬股及以上的；
（三）國有參股股東擬于一個會計年度內(nèi)累計凈轉讓達到上市公司總股本5%及以上的。
[3] 《上市公司國有股權監(jiān)督管理辦法》第二十九條 符合以下情形之一的，國有股東可以非公開協(xié)議轉讓上市公司股份：
（一）上市公司連續(xù)兩年虧損并存在退市風險或嚴重財務危機，受讓方提出重大資產(chǎn)重組計劃及具體時間表的；
（二）企業(yè)主業(yè)處于關系國家安全、國民經(jīng)濟命脈的重要行業(yè)和關鍵領域，主要承擔重大專項任務，對受讓方有特殊要求的；
（三）為實施國有資源整合或資產(chǎn)重組，在國有股東、潛在國有股東（經(jīng)本次國有資源整合或資產(chǎn)重組后成為上市公司國有股東的，以下統(tǒng)稱國有股東）之間轉讓的；
（四）上市公司回購股份涉及國有股東所持股份的；
（五）國有股東因解散、破產(chǎn)、減資、被依法責令關閉等原因轉讓其所持上市公司股份的；
（六）國有股東以所持上市公司股份出資的。
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涉及外資的收購
上市公司控制權變更的交易，涉及外資的，主要有兩類交易，一類是收購外商投資的上市公司；另一類是外國投資者收購上市公司控制權。這些交易一方面需遵循前文一至四所述的各項要求，同時因涉及外資，還需遵循外資管理的特殊要求。涉及國資的，還需遵循前文五所述的國資特殊要求。
收購外商投資的上市公司，涉及外資的特殊要求僅有外商投資企業(yè)（上市公司）的變更備案。外國投資者收購上市公司控制權，涉及外資的特殊要求有外商投資企業(yè)（上市公司）的變更備案、外國投資者資格、外商投資行業(yè)準入、特殊行業(yè)外商進入的安全審查、外匯管理等。

（一）外商投資企業(yè)變更
外商投資的上市公司，可僅在外國投資者持股比例變化累計超過5%以及上市公司控制權發(fā)生變化時，就投資者基本信息或股份變更事項向商務主管部門辦理備案手續(xù)。

（二）外國投資者資格
外國投資者收購上市公司控制權，需符合以下資格要求[1]：
（1）依法設立、經(jīng)營的外國公司、企業(yè)或其它經(jīng)濟組織，財務穩(wěn)健、資信良好且具有成熟的管理經(jīng)驗，有健全的治理結構和良好的內(nèi)控制度，經(jīng)營行為規(guī)范；外國自然人具備相應的風險識別和承擔能力；
（2）外國投資者實有資產(chǎn)總額不低于5000萬美元或管理的實有資產(chǎn)總額不低于3億美元；或其實際控制人的實有資產(chǎn)總額不低于5000萬美元或管理的實有資產(chǎn)總額不低于3億美元；
其中，外國投資者成為上市公司控股股東的，實有資產(chǎn)總額不低于1億美元或管理的實有資產(chǎn)總額不低于5億美元；或其實際控制人實有資產(chǎn)總額不低于1億美元或管理的實有資產(chǎn)總額不低于5億美元；
（3）外國投資者及其實際控制人近3年內(nèi)未受到境內(nèi)外監(jiān)管機構的重大處罰；成立未滿3年的，自成立之日起計；外國投資者為外國自然人的，還應提供近3年內(nèi)無犯罪記錄證明。

（三）外商投資行業(yè)準入特別管理措施
自2018年7月28日起《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》開始施行，《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄（2017年修訂）》中的外商投資準入特別管理措施（外商投資準入負面清單）同時廢止，鼓勵外商投資產(chǎn)業(yè)目錄繼續(xù)執(zhí)行。境外投資者不得投資《外商投資準入負面清單》中禁止外商投資的領域；投資《外商投資準入負面清單》之內(nèi)的非禁止投資領域，須向商務主管部門申請外資準入許可審批。外資準入許可是實施外國投資者收購上市公司控制權交易的前提條件；如外國投資者收購上市公司控制權交易需申請證監(jiān)會核準的，外資準入許可審批和證監(jiān)會審批為并聯(lián)審批，可同時報送審批申請；審批機關獨立作出批準或不予批準的決定，外資準入許可批準和證監(jiān)會批準是實施外國投資者收購上市公司控制權交易的前提條件。

（四）外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度
1. 并購安全審查范圍
外國投資者并購境內(nèi)軍工及軍工配套企業(yè)，重點、敏感軍事設施周邊企業(yè)，以及關系國防安全的其他單位；外國投資者并購境內(nèi)關系國家安全的重要農(nóng)產(chǎn)品、重要能源和資源、重要基礎設施、重要運輸服務、關鍵技術、重大裝備制造等企業(yè)，且實際控制權可能被外國投資者取得。

2.并購安全審查程序
投資者應按規(guī)定主動向商務部提出申請，對屬于安全審查范圍內(nèi)的并購交易，由商務部在5個工作日內(nèi)提請外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查部際聯(lián)席會議進行審查。國務院有關部門、全國性行業(yè)協(xié)會、同業(yè)企業(yè)及上下游企業(yè)認為需要進行并購安全審查的，可以通過商務部提出進行并購安全審查的建議。聯(lián)席會議認為確有必要進行并購安全審查的，可以決定進行審查。并購安全審查獲得通過是收購上市公司控制權交易向證監(jiān)會申請核準（如并購交易需報證監(jiān)會核準）或者實施收購上市公司控制權交易（如并購交易無需報證監(jiān)會核準）的前提條件。
外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)行為對國家安全已經(jīng)造成或可能造成重大影響的，聯(lián)席會議應要求商務部會同有關部門終止當事人的交易，或采取轉讓相關股權、資產(chǎn)或其他有效措施，消除該并購行為對國家安全的影響。

（五）外匯管理
外國投資者收購上市公司控制權涉及外匯管理有關事項，應按照外匯管理有關規(guī)定辦理相關的外匯登記和注銷、賬戶開立和注銷、結售匯和跨境收支等手續(xù)。涉及行業(yè)準入特別管理措施的，外國投資者應在取得商務主管部門原則批復后，根據(jù)外匯管理有關規(guī)定申請開立外匯賬戶。
[1] 《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》（征求意見稿）第五條。
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結語
相較非上市公司收購而言，收購上市公司控制權，因上市公司的公眾公司屬性，收購交易的利害相關方既包括全體股東、也包括潛在投資者，涉及面廣而大，因而受到的監(jiān)管眾多，需要履行的程序更為復雜，有嚴格的信息披露要求等。因此，要成功實施上市公司控制權的收購，交易結構、交易流程的設計及實施控制，信息的保密、合規(guī)披露，標的的盡職調(diào)查，監(jiān)管機構的及時溝通等等都至為關鍵，系統(tǒng)而全面的考慮、溝通、協(xié)調(diào)是成功收購上市公司控制權的基礎。
轉自:法盛金融投資 來源：錦天城律師事務所
作者：楊海峰 俞鋮 劉婷